Rất nhiều ông chủ của các công ty hàng đầu Việt Nam đã biết sử dụng M&A như một công cụ để đưa công ty tăng trưởng vượt bậc

Điểm ăn tiền của các ông chủ này chính là khả năng sử dụng nghệ thuật kiến trúc tài chính lão luyện, với sự hỗ trợ của các nhà chiến lược tài chính dày dạn kinh nghiệm quốc tế.

Nếu như 10 năm trước, thuật ngữ M&A (mua bán và sáp nhập) chỉ mới manh nha xuất hiện thì đến nay M&A lại trở thành làn sóng đầu tư khá phổ biến tại Việt Nam với tổng giá trị các thương vụ trong giai đoạn 2009 - 2013 lên đến hơn 5 tỉ USD. Tuy nhiên, cuộc chơi tài chính nào cũng có rủi ro và những gì các tập đoàn lớn đã áp dụng thành công không có nghĩa ai cũng học theo được. 

Bậc thầy khi mua

Điểm đáng chú ý trong các thương vụ M&A ở Việt Nam mấy năm qua là số thương vụ thanh toán bằng tiền mặt vẫn cao hơn nhiều so với số thương vụ thanh toán bằng phương thức hoán đổi cổ phiếu.

Với phương thức thanh toán bằng tiền mặt, Công ty Cổ phần Tập đoàn Masan (MSN) đã thông qua các công ty con mua lại 40% cổ phần và trở thành cổ đông lớn nhất của Công ty Thức ăn Chăn nuôi Proconco với giá trị khoảng 90 triệu USD trong tháng 10.2012. Đầu năm 2013, Masan Consumer cũng đã mua lại cổ phần Công ty Cổ phần Nước khoáng Vĩnh Hảo (đơn vị này hiện sở hữu hơn 63% cổ phần Vĩnh Hảo). Không chỉ dừng lại ở đó, khát vọng dẫn đầu trong lĩnh vực hàng tiêu dùng của tập đoàn này còn được hiện thực hóa bằng việc mua 53,2% cổ phần Vinacafé Biên Hòa và Bia Phú Yên.

Theo báo cáo thường niên năm 2013 của Tập đoàn, Masan đã dùng khoảng 20% tổng số tiền huy động được từ các tổ chức quốc tế để tiến hành các thương vụ mua lại này. Không chỉ có Masan, Thủy sản Hùng Vương cũng đã mua lại Thủy sản An Giang hay Công ty Cổ phần Đầu tư Thành Thành Công mua Mía đường Bourbon Tây Ninh bằng tiền mặt…

Tuy nhiên, việc thanh toán bằng tiền mặt không được xem là một công cụ khôn ngoan trong M&A. Không phải công ty nào cũng có sẵn nguồn tiền mặt lớn để thực hiện M&A, vay vốn thì làm tăng đòn bẩy tài chính và khó vay thêm khi cần tài trợ cho các dự án kinh doanh khác.

Trong khi đó, tại các thị trường tài chính phát triển, việc thanh toán bằng hoán đổi cổ phiếu phổ biến hơn, nhờ rất nhiều ưu điểm. Sử dụng cổ phiếu hoán đổi khi M&A giúp doanh nghiệp tăng quy mô vốn nhanh mà không cần đến tiền mặt. Đặc biệt, khi nhận định doanh nghiệp mục tiêu đang được đánh giá cao hơn giá trị thực, hoặc muốn chia sẻ rủi ro, người mua sẽ chọn cách trả bằng cổ phiếu. 
Có lẽ vì nhận thấy những lợi ích mà phương thức hoán đổi cổ phiếu đem lại nên nhiều doanh nghiệp ở Việt Nam bắt đầu có xu hướng chọn công cụ này khi thực hiện M&A. Và những bậc thầy đã sử dụng thuần thục nó có thể kể đến là Masan, Vingroup, Kinh Đô.

Danh tiếng của Masan không chỉ nằm ở việc kinh doanh hiệu quả trong lĩnh vực cốt lõi là hàng tiêu dùng mà còn ở nghệ thuật sắp xếp vốn trong những thương vụ như Núi Pháo và Techcombank. Tập đoàn này đã không dùng tiền mặt mà phát hành các hối phiếu nhận nợ có thời hạn 7 năm và quyền chọn mua cổ phần phát hành mới (được thực hiện trong vòng năm thứ 3 đến năm thứ 5 kể từ ngày hoàn tất giao dịch) của Masan cho Dragon Capital để đổi lấy phần vốn góp 70% của Quỹ này tại Núi Pháo. Masan cũng phát hành cổ phiếu để mua lại Công ty Thương mại Đầu tư Thái Nguyên (công ty Việt Nam trong liên doanh tại Núi Pháo). Tính đến nửa cuối năm 2010, Masan đã mua lại 100% lợi ích kinh tế của Núi Pháo, theo báo cáo thường niên năm 2010.

Trước đó, Masan đã phát hành 245 triệu cổ phiếu cho các cổ đông cùng Tập đoàn để đổi lấy quyền sở hữu 20% vốn tại Techcombank. Điều đáng nói là các cổ đông này cũng đang sở hữu Techcombank. Sau nhiều thương vụ sáp nhập và tăng vốn, phát hành cổ phiếu phổ thông để giải quyết hối phiếu nhận nợ của các quỹ, vốn chủ sở hữu của Tập đoàn Masan đã tăng mạnh từ khoảng 4.762 tỉ đồng năm 2009 lên 14.433 tỉ đồng năm 2013, theo báo cáo tài chính kiểm toán năm 2013.

Vingroup cũng tiến hành phương thức tương tự khi sáp nhập Vinpearl vào Vincom. Theo đó, Vincom đã phát hành thêm hơn 158 triệu cổ phần để hoán đổi toàn bộ số cổ phần Vinpearl đang lưu hành theo tỉ lệ 1 cổ phiếu Vinpearl đổi 0,77 cổ phiếu Vincom. Nhờ việc sáp nhập này, quy mô vốn của Vingroup (Tập đoàn Vincom sau sáp nhập) đã tăng thêm hơn 1.582 tỉ đồng và thặng dư vốn cổ phần thuần phát sinh tăng thêm từ giao dịch hoán đổi cổ phiếu này là gần 1.397 tỉ đồng, theo báo cáo thường niên năm 2013.

Kinh Đô (KDC) cũng đã phát hành hơn 18 triệu cổ phiếu để hoán đổi toàn bộ cổ phiếu của Kinh Đô Miền Bắc (NKD) và Kido’s với tỉ lệ 1 cổ phiếu KDC tương đương với 1,1 cổ phiếu NKD hoặc 1,1 cổ phiếu Kido’s vào năm 2010. Bên cạnh đó, Kinh Đô cũng hoán đổi 1 cổ phiếu KDC với 2,2 cổ phiếu Vinabico để nắm giữ 100% cổ phần công ty này sau 2 lần phát hành.

Điều đáng nói là các công ty tham gia trong các thương vụ sáp nhập bằng hoán đổi cổ phiếu nêu trên đều có mối quan hệ “người cùng một nhà”, tức cùng do các nhóm cổ đông chủ chốt nắm giữ cổ phần chi phối, ngoại trừ thương vụ Núi Pháo. Chính điều này đã giúp cho việc xác định tỉ lệ hoán đổi cổ phiếu giữa các bên diễn ra dễ dàng hơn, vì “đây được xem như là việc tái cấu trúc nội bộ”, một chuyên gia M&A (không muốn nêu tên) nhận xét.

Lão luyện khi bán

Bên cạnh việc đóng vai trò bên mua và làm tăng quy mô dựa vào sáp nhập như trên, các công ty này cũng rất xuất sắc trong việc dùng phương thức tương tự để thu hút vốn với vị trí người bán. Hàng loạt định chế quốc tế danh tiếng đã đổ “tiền tươi” vào các doanh nghiệp này để đổi lấy cổ phiếu hoặc trái phiếu chuyển đổi với niềm tin mãnh liệt vào sự phát triển của các công ty này.

Chẳng hạn, Kinh Đô được Ezaki Glico của Nhật ký hợp đồng mua 14 triệu cổ phần KDC, tương đương 10% vốn cổ phần sau phát hành và trở thành đối tác chiến lược. Vingroup cũng bán được 20% cổ phần Vincom Retail, một công ty thành viên, để đổi lấy 200 triệu USD của Quỹ Đầu tư Warburg Pincus. Quỹ này cũng có thể đầu tư thêm 100 triệu USD vào Vincom Retail tùy vào cơ hội phát triển và Vingroup có quyền tăng vốn tương ứng để giữ nguyên tỉ lệ sở hữu. Không những vậy, Warburg Pincus còn cam kết sẽ đầu tư đến 25 triệu USD trong đợt chào bán cổ phần lần đầu ra công chúng của Vingroup để niêm yết tại thị trường quốc tế.

Nhìn lại những thương vụ M&A đình đám của 3 doanh nghiệp nói trên, bên cạnh sự hỗ trợ của các công ty tư vấn trong quá trình đàm phán, thì chính ban lãnh đạo của các doanh nghiệp này là những người được đánh giá cao trong kỹ thuật thương lượng và hoạch định chiến lược liên quan đến M&A. Dĩ nhiên các nhà sáng lập công ty là những người chủ trương thực hiện các thương vụ này, tuy nhiên, bên cạnh họ luôn có bóng dáng của những nhà chiến lược tài chính danh tiếng, giúp kiến trúc tài chính và thực hiện M&A thành công.

Trợ thủ đắc lực cho ông Phạm Nhật Vượng, Chủ tịch Hội đồng Quản trị Vingroup là bà Lê Thị Thu Thủy, Phó Chủ tịch phụ trách đầu tư. Sau khi thành công với những thương vụ thu hút vốn đình đám cho Vingroup, bà Thủy nhanh chóng được tín nhiệm ngồi vào chiếc ghế Tổng Giám đốc Điều hành của Tập đoàn. Trong khi đó, cánh tay phải của ông Nguyễn Đăng Quang, Chủ tịch Hội đồng Quản trị Tập đoàn Masan, là ông Madhur Maini.

Những đặc điểm chung của các bậc thầy này là gì? Hẳn ai cũng biết rằng các nhà chiến lược tài chính trên đã kinh qua rất nhiều tổ chức tài chính quốc tế hàng đầu thế giới. Bà Thủy từng có 8 năm giữ cương vị Phó Chủ tịch Lehman Brothers tại Nhật, Thái Lan và Singapore. Trong khi đó, ông Madhur Maini với thâm niên 14 năm làm việc tại 2 định chế tài chính quốc tế lớn là Merrill Lynch và Deutsche Bank, với rất nhiều kinh nghiệm quý báu về xây dựng doanh nghiệp ở châu Á. Với khả năng thiên phú cộng thêm kinh nghiệm tích lũy nhiều năm khi làm việc với các định chế nổi tiếng, họ càng có cơ hội trình diễn nghệ thuật kiến trúc tài chính của mình trong môi trường M&A đang phát triển ở Việt Nam.

Đặc biệt, có vẻ như những dấu ấn của Madhur Maini dễ thấy nhất từ góc độ Tổng Giám đốc Điều hành. Được Masan bổ nhiệm từ tháng 8.2008, nhà tài chính đến từ Ấn Độ này là người nước ngoài đầu tiên và duy nhất lọt vào top 30 người giàu nhất sàn chứng khoán Việt Nam năm 2013 mà không phải là cổ đông sáng lập, với số lượng cổ phần nắm giữ trị giá hơn 500 tỉ đồng.

Các định chế tài chính quốc tế đã rót vào Masan 1,2 tỉ USD kể từ năm 2009 đến nay, trong cùng khoảng thời gian Madhur Maini làm CEO. Có thể kể đến một số tên tuổi như TPG, Công ty Tài chính Quốc tế (IFC), Quỹ Đầu tư KKR hay Mount Kellett Capital Management (chi 100 triệu USD để đổi lấy 20% sở hữu tại Núi Pháo).

Niềm tin kéo theo niềm tin, sự hiện diện của các định chế quốc tế và kinh doanh ngành cốt lõi hiệu quả là cơ sở giúp cho Masan, Kinh Đô hay Vingroup dễ dàng tiếp cận vốn và hiện thực hóa kế hoạch bành trướng trong lĩnh vực của họ. Với việc đầu tư cổ phần hoặc nhận trái phiếu chuyển đổi, hối phiếu nhận nợ, quyền mua cổ phần sau 3- 5 năm tại các công ty có quy mô lớn ở Việt Nam, các nhà đầu tư nước ngoài dường như đặt niềm tin mãnh liệt (không loại trừ có cả sự đánh cược) vào sự phát triển vượt trội của các công ty này.

Nghệ thuật cũng có rủi ro

Liên quan đến việc các định chế tài chính đổ tiền vào các công ty mà họ đặt niềm tin, Morgan Stanley có vẻ đã ngậm trái đắng khi đầu tư 11,5 triệu USD để sở hữu 7% vốn tại Indiainfo.com, một doanh nghiệp phần mềm của Ấn Độ, hồi đầu năm 2000. Sự xung đột về văn hóa điều hành, đặc biệt là những quyết định sai lầm của người sáng lập Indiainfo.com khi không bàn luận với đội ngũ điều hành đã khiến Indiainfo.com mất khoảng 1 tỉ USD khi thực hiện các thương vụ. Sự sụp đổ của Indiainfo.com đã được nhìn thấy từ thời gian đó.

Bàn về sự mất mát của các nhà đầu tư vào các công ty có những thương vụ M&A lớn, không thể không nhắc đến Ted Turner, cổ đông cá nhân lớn nhất trong thương vụ sáp nhập có giá trị cao nhất trong lịch sử nước Mỹ giữa AOL và Time Warner. Ông mất khoảng 8 tỉ USD khi thương vụ sáp nhập này không đạt kỳ vọng như ban đầu và trở thành một trong những thương vụ sáp nhập tồi tệ nhất lịch sử.

Theo đó, ngày 10.1.2000, AOL và Time Warner công bố thông tin sáp nhập với tỉ lệ hoán đổi cổ phiếu là 1 cổ phiếu Time Warner đổi được 1,5 cổ phiếu của công ty sau sáp nhập, trong khi tỉ lệ này của AOL là 1:1. Mặc dù Time Warner thời điểm đó có doanh thu gấp 5 lần và số lao động gấp gần 7 lần AOL nhưng giá trị vốn hóa thị trường của AOL quá lớn khiến cho AOL sở hữu 55% trong công ty sau sáp nhập và số còn lại thuộc về Time Warner.

Các ông chủ 2 công ty này hy vọng cuộc sáp nhập sẽ tạo ra một tập đoàn đầu tiên trên thế giới kết hợp giữa truyền thông, giải trí và internet trong thời đại bùng nổ công nghệ thông tin. Tuy nhiên, bong bóng “dot-com” đã xì hơi và việc cổ phiếu internet (AOL) giảm quá sâu đã khiến cho giá trị thị trường của AOL - Time Warner giảm hơn 70% so với giá trị định giá 350 tỉ USD lúc sáp nhập.

Vấn đề không chỉ dừng ở tác nhân bên ngoài. Chính sự khác biệt về văn hóa kinh doanh giữa 2 công ty cũng như sự chủ quan của Time Warner trong xác định tỉ lệ hoán đổi và sở hữu công ty mới là nguyên nhân gây ra sự thua lỗ liên tiếp. Kết cục là sau 10 năm sáp nhập, vào cuối năm 2009, AOL và Time Warner đã phải từ biệt nhau trong ngậm ngùi.

Thất bại của thương vụ sáp nhập AOL - Time Warner cho thấy sự khác biệt trong văn hóa kinh doanh, chủ quan trong xác định tỉ lệ hoán đổi cổ phiếu và sơ sẩy trong quản trị rủi ro khi có biến động (giá cổ phiếu internet giảm mạnh) là những nguy cơ tiềm ẩn khiến một thương vụ M&A tưởng chừng lý tưởng trở thành ác mộng. 

Hoàng Vy

Nguồn: http://gafin.vn